营收狂飙210%，鸣志电器，崛起！

2025年是人形机器人量产元年！

1月30日，特斯拉透露，2025年年内将制造数千台机器人自用，2026年推出Optimus二代版本，月产能一万台，2027年实现量产目标50-100万台。

紧接着，DeepSeek横空出世，凭借开源战略以及低成本优势打破了国际巨头对算力的垄断，人形机器人公司有望摆脱“天价”算力束缚，未来将更多资金投入到机器人本体研发中。

据预测，全球人形机器人市场空间将从2024年的32.8亿美元飙升至2032年的660亿美元，年复合增速预计达45.5%。

那么，产业链上谁的发展潜力最大呢？

要知道，人形机器人总共有三大关键零部件，减速器、电机和控制器，分别占人形机器人总成本的35%、20%和15%。

电机虽不是价值量占比最大的部分，但是其优劣直接决定着人形机器人的性能，堪称人形机器人的“心脏”。

一台机器人平均需要28个应用于大关节的无框电机和12个应用于手指的空心杯电机。其中，空心杯电机是人形机器人灵巧手的关键零部件，占手部执行器成本的50%以上，技术壁垒非常高。

全球空心杯电机市场主要被Maxon、Faulhaber和Portescap瓜分，三家市占率合计达70%-80%。

而国内唯一能与国际巨头相较的厂商就是鸣志电器。对比来看，鸣志电器的产品在性能上接近甚至超越了Faulhaber的产品。

相比国际龙头Maxon，鸣志电器的产品在转速还有较大的差距，但是价格也便宜了许多，具备较强的性价比优势。

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从技术壁垒看，鸣志电器的空心杯产品虽然使用的是线圈厚度较大的直线型绕线方式，但它拥有一种新型的绕组结构专利，在很大程度上弥补了直绕形工艺的不足。

目前，鸣志电器空心杯产品已经达到了国际先进水平，能够满足特斯拉的需求，而国内大多数同行还处在起步或研发阶段。

那么，鸣志电器的空心杯电机技术为何能领先同行？

我们的第一反应可能是研发强度大，但从下图来看，鸣志电器的研发费用率并不亮眼。2024年前三季度公司研发费用率仅有9.86%，远低于同行业的兆威机电、伟创电气、鼎智科技。

不靠研发，靠的是什么呢？

——并购。

2015年鸣志电器收购Lin Engineering，成功打开了北美市场并使产品切入高端领域。

2019年收购瑞士Technosoft Motion AG，鸣志电器获得了空心杯电机的领先技术，进而奠定了其在空心杯电机行业的重要地位。

也就是说，鸣志电器通过并购快速实现了技术领先，具备较强的先发优势。

美中不足的是，鸣志电器的业绩并没有像其技术一样实现飞速发展！

2023年开始，鸣志电器业绩一改往日增长趋势，营业收入和净利润均同比减少。

2024年前三季度，公司的营业收入仅为18.3亿，同比减少4.51%；净利润更是低至0.47亿，同比减少43.69%，而同期兆威机电、伟创电气、拓邦股份等同行营收和净利润均实现正增长。

这是怎么回事呢？

首先，鸣志电器是通过并购实现快速扩张的，且其并购的企业大多在海外，这就使得公司海外供应链发展完善，每年来自海外的业务占比就高达45%左右。

但2023年以来，海外市场供应链处于去库存阶段，致使公司毛利率较高的海外业务营收规模下降，影响公司业绩。

其次，2023年及2024年是鸣志电器工厂搬迁及新基地启用的过渡期，部分计划产能无法按时达成，相关订单被取消或延期，进而导致鸣志电器此前为满足客户需求增加的存货出现跌价损失，计提的资产减值损失增多。

如下图，2024年前三季度公司资产减值损失高达0.32亿，进一步削薄了公司净利润。

那么，连续两年业绩失速的鸣志电器还有成长性吗？

对于这个问题的回答，我们需要从两方面来看。

一个是，造成业绩短期承压的因素正在消失。

从历史经验看，海外市场每轮去库存时间为18-22个月左右，而本轮去库存开始于2022年6月，预计2025年开始海外市场将进入主动补库存阶段，鸣志电器海外业务压力随之减小。

再加上，目前太仓基地已搬迁完成，正式投产，越南新基地也在正常生产中，鸣志电器的资产减值压力或将减小。

另一个是，产品下游需求日益增大。

1、人形机器人

要知道，特斯拉一台Optimus机器人就需要12个空心杯电机。以此推测，2028年人形机器人领域的空心杯电机市场规模将高达41.2亿，鸣志电器作为空心杯电机龙头将优先受益。

汽车电子

除空心杯电机外，鸣志电器的步进电机同样具备较强的市场竞争力。2015年公司的步进电机就已经打破日企垄断，市场份额高居全球前四。

近几年，鸣志电器步进电机下游新兴领域需求旺盛，特别是汽车电子。2024年上半年，公司汽车电子领域营收增速高达210%，发展势头相当强劲。

未来，随着汽车智能化进程加快以及新能源汽车渗透率提高，鸣志电器汽车电子业务将释放更多活力。

结语

海阔凭鱼跃，天高任鸟飞！

经过两年多的调整，鸣志电器相关基地已进入常态化生产阶段，海外市场即将进入补库存周期，影响公司业绩短期承压的因素正在消失。

未来凭借强悍的技术优势，在人形机器人以及汽车智能化的助力下，鸣志电器或将迎来业绩和估值的戴维斯双击。

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来源：飞鲸投研